成本几分钱，如何1年狂赚100亿？

　　都说生意不好做，没想到2025年，有公司靠卖卡片一年就能赚100亿元。

　　日前，集换式卡牌领域龙头企业卡游向港股递交上市申请，其招股书数据格外吸睛：2024 年收入达100亿元，同比增长278%；毛利率71.3%，盈利成绩远超同行，甚至盖过潮玩界明星企业泡泡玛特。

　　同样因为踩上风口而成绩亮眼，但卡游走的却是与泡泡玛特不同的路。

　　《中国经济周刊》记者 郑扬波|摄

　　泡泡玛特以LABUBU、Molly等独家IP火爆出圈，卡游却高度依赖非独家IP。一个少而精、做深做透，在被泡泡玛特运营之前，很多IP并不火；一个靠数量取胜，什么火卖什么。

　　截至2024年底，卡游旗下的70个IP中仅有1个自有IP，而外部IP奥特曼、小马宝莉等五大热门IP产品贡献了近九成收入。

　　这种模式虽让卡游借热门IP东风快速打开市场，却也暗藏风险。大量IP授权协议将到期，2025年有38个、2026年39个、2027年7个。

　　这样一来，每年续签都是一场硬仗。例如，去年贡献不菲营收的蛋仔派对IP，今年就面临到期风险。

　　一张成本几分钱的卡片，却一年狂赚几十亿元，怎么做到的？

　　以经常因为被家长吐槽而登上社会新闻版的小马宝莉卡为例，其卡包种类繁多，分趣影包、彩虹包等多种卡包，卡片还有CR、XR、USR、SGR、LSR、SC等多种稀有度等级。

　　更关键的是，这种卡包就像是无底洞——例如2元一包的趣影包，卡游客服就明确表示，没有全套版本，会一直更新。也就是说，怎么买也买不全。

　　在销售模式上，与泡泡玛特的实体体验店模式不同，卡游的产品主要通过各种商超、玩具店、文具零售店等渠道销售。2024年，其来自线下经销渠道的销售收入占比接近90%，公司直营渠道销售收入占比7.5%。

　　《中国经济周刊》记者 郑扬波|摄

　　从财务表现看，卡游堪称“IP印钞机”。招股书显示，2022年至2024年，其集换式卡牌毛利率从69.9%升至71.3%，2024年净利润同比增长378%，达44.66亿元。支撑这一数据的，是其强大的产品设计与开发能力——招股书披露，公司2022年、2023年及2024年分别推出190个、236个及363个玩具系列。

　　有媒体曾算过账。

　　2024年，卡游集换式卡牌的平均售价为1.7元，按照毛利率71.3%计算，平均毛利约1.21元。剩下的0.49元则是成本。

　　从中金公司研报中对卡游的成本结构成分分析来看，版权费（IP）占16%～18%，而直接材料成本约为六成。以此数据估算，一包卡牌的成本中仅有约3毛钱用于纸张、油墨等直接材料，约7～9分钱用于IP版权费。

　　在业内看来，卡游的核心竞争力不止于“多产”，更在于对IP生态的深度运营能力。其产品开发团队与IP运营中心采用嵌入式协作模式，打破了传统文创企业的部门壁垒：设计师直接参与IP世界观构建，故事策划师深度介入卡面工艺设计，这种跨部门融合的开发场景，成为卡游卡牌产品差异化的关键。

　　为何卡游执着于上市？深层原因或许来自两个方面：一方面，其69个授权IP多为非独家合作，且38个IP授权协议将于2025年到期，2022—2024年授权费用从2.11亿元飙升至7.68亿元，2024年增幅近400%，高企的成本倒逼其必须加速研发自有IP以摆脱授权依赖；另一方面，当下“谷子经济”热度持续，小马宝莉、哪吒等IP的市场爆发，让卡游试图借力资本市场东风，为品牌估值争取更大想象空间。

　　然而，卡游上市之路并不平坦。

　　最受外界诟病的是，卡游的主要消费群体是小学生。虽其声称规范未成年人消费行为，实际效果却不佳。

　　《中国经济周刊》记者 崔晓萌|摄

　　在社交媒体上，“女儿沉迷抽小马宝莉妈妈扔卡扔到崩溃”“花钱抽卡成了小学生的社交货币”等话题屡上热搜。黑猫投诉平台显示，2025年前三个月，针对卡游官方线上抽卡渠道的未成年人退款等投诉近50起，暴露出消费管控漏洞。如何平衡商业发展与社会担当，也是卡游上市后必须面对的关键问题。